Depuis que la Bourse existe, les modèles de valorisation des sociétés se sont succédé. L’un de ceux qui a fait le plus parler de lui au cours de ces dix dernières années est l’EVA (Economic Valued Added), modèle de calcul de la création de valeur de l’entreprise émanant du cabinet américain Stern Steward. Très récemment, une autre approche, autour du capital immatériel, a vu le jour. Comment ces deux méthodes se positionnent-elles l’une par rapport à l’autre ?La grande innovation de l’EVA consiste à dire que les capitaux ont un coût. L’actionnaire ne prête des fonds à l’entreprise que si celle-ci, en retour, lui rapporte davantage que des placements sans risques. Et il attend un rendement d’autant plus fort que l’investissement est risqué. De son côté, la banque ne prête à l’entreprise qu’en contrepartie d’un taux d’intérêt. Il ne suffit donc pas que l’entreprise soit rentable pour qu’elle soit considérée comme créatrice de valeur. Si sa rentabilité est inférieure au coût du capital, elle détruit de la valeur.
Valoriser l’entreprise
Selon l’approche capital immatériel, la valeur de l’entreprise équivaut à sa valeur comptable plus son capital immatériel, le capital immatériel correspondant à la somme du capital structurel, du capital client et du capital humain. Dans cette équation, le capital humain couvre tous les aspects de la valeur individuelle et collective des collaborateurs. Le capital structurel représente les éléments liés à la structure de l’entreprise qui participent à sa valeur (recherche et développement, brevets, systèmes d’information, marques, organisation, politique qualité, etc.). Le capital client est constitué par la base de clientèle de l’entreprise, appréciée en termes de solidité, de fidélité et de potentiel de croissance.De prime abord, il pourrait sembler que ces deux écoles s’opposent : l’une, sérieuse, maîtrisée et manipulée par les professionnels patentés de la finance ; l’autre, alternative, intellectuellement séduisante, mais sujette à caution parce qu’un peu new age. En fait, rien n’est moins sûr.Évaluer une entreprise, c’est définir le montant du goodwill, c’est-à-dire l’écart entre la valeur nette comptable et la valeur de transaction. Les deux méthodes poursuivent cet objectif. L’EVA se focalise sur les flux futurs de valeur créée. Sa principale limite, outre le fait qu’elle soit très dépendante des taux d’intérêts, vient du fait que le modèle s’appuie sur des hypothèses qui peuvent être hasardeuses. En effet, la création de valeur passée et présente de l’entreprise ne permet pas de prédire le futur. Le capital immatériel souffre de la limite inverse : le capital client, le capital humain et le capital structurel contiennent tous les éléments précurseurs de la prospérité future. En revanche, l’approche est encore trop jeune pour qu’un modèle de calcul général soit proposé.
Combiner les deux méthodes
La meilleure solution aujourd’hui consisterait à combiner les deux approches afin d’obtenir l’évaluation la plus solide. Ainsi, dans l’EVA, le coût des capitaux est majoré par un coefficient de risque, qui dépend de la robustesse des performances de l’entreprise. L’approche capital immatériel permettrait d’affiner le calcul de ce coefficient. Pour l’heure, les professionnels de la finance n’y sont pas encore venus en France, bien que leur position à l’égard du capital immatériel soit favorable. Mais la COB (Commission des opérations de Bourse) regarde désormais de près les chapitres consacrés au capital immatériel figurant dans nombre de rapports annuels.* président du directoire de Sys-Com, groupe de conseil en stratégie, organisation et systèmes dinformation.
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